並 審慎 貸款 ， 尤其 是 對 長期 貸款 採取 相當 審慎 的 政策 ， 這 就 導致 整體 經濟 出現 通貨 緊縮 的 情況 。 銀根 收緊 、 通貨 緊縮 ， 使 香港 大小 公司 的 財務 狀況 普遍 惡化 ， 部份 過度 冒進 的 公司 被迫 倒閉 、 清盤 或 大幅 收縮 業務 。 典型 的 個案 包括 港基 銀行 被 擠提 ， 香港 八佰伴 、 百富勤 集團 以及 一連串 證券 公司 的 倒閉 、 清盤 ， 日資 的 松板屋 百貨 、 大丸 百貨 相繼 結業 ， 有 悠久 歷史 的 永安 百貨 宣佈 大規模 裁員 一成 ， 這些 都 給 香港 的 投資 者 造成 相當 大 的 衝擊 及 震撼 ， 也 暴露 了 香港 金融 體系 中 存在 的 “ 系統 風險 ” 。 在 銀行 高息 和 “負 財富 效應 ” 的 壓力 下 ， 香港 的 投資 、 消費 急速 萎縮 ， 香港 經濟 的 各 個 重要 環節 ， 包括 零售 百貨 、 飲食 、 酒店 以至 旅遊 等 ， 均 受到 嚴重 影響 。 經濟 不景 所 產生 的 破產 、 結業 、 裁員 事件 ， 使 香港 的 失業率 上升 到 20 年 以來 的 最 高 水平 。 據 統計 ， 香港 經 季節性 調整 的 失業率 從 1997年 第三 季度 的 2.2% 上升 到 1999年 第二 季度 的 6.3% ， 同 期 就業 不足率 從 不足 1.0% 上升 至 2.8% 。 以 全 港 350萬 勞動 人口 計算 ， 即 失業 及 就業 不足 人數 約 有 32萬 人 。 在 金融 風暴 的 衝擊 下 ， 香港 經濟 急轉 直下 ， 從 1997年 中 的 空前 繁榮 迅速 步入 戰後 最 嚴重 的 衰退 之中 。 1997年 第四 季度 ， 香港 經濟 雖 受 金融 風暴 影響 ， 本 地 生產 總值 實質 仍 增長 2.7% ， 全 年 增長 5.3% 。然而 ， 踏入 1998年 ， 形勢 急轉 直下 ， 第一 、 二 、 三 季度 分別 出現 實質 負增長 2.6% 、 5.1% 和 6.9% ， 第四 季度 則 收窄 至 5.7% ， 全 年 實質 負增長 5.1% 。 香港 經濟 進入 了 戰後 以來 最 嚴重 的 衰退期 。 第六 章 港元 聯繫 匯率 制度 的 建立 和 運作 第五 節 聯繫 匯率 制度 的 完善 、 經濟 效應 與 發展 前景 一 、 聯繫 匯率 制度 背後 的 經濟 理論 與 哲學 根據 蒙代爾 － 弗萊明 模型 ， 在 一 個 高度 開放 的 小型 經濟 中 ， 固定 匯率 制度 比 浮動 匯率 制度 更加 有效 ， 因為 貨幣 當局 難以 控制 貨幣 供應 ， 以 利率 或 貨幣 供應 作為 貨幣 政策 目標 的 可 操作性 不 強 ， 貨幣 政策 經常 失效 。 小 國 實行 固定 匯率 制度 ， 可以 保留 有效 的 財政 政策 ， 放棄 缺乏 效力 的 貨幣 政策 。 這 對於 由於 實行 釘住 匯率制 或 聯繫 匯率 制度 而 要 放棄 貨幣 政策 主動權 的 小 國 來 說 ， 可以 使 匯率 制度 安排 的 政策 損失 達到 最 小 。 基於 香港 的 特點 ， 從 理論 上 說 ， 實行 固定 匯率制 較 佳 。 香港 政府 最終 選擇 了 聯繫 匯率制 ， 也 是 理論 論證 的 必然 結果 。 根據 克魯格曼 的 “ 三 元 悖論 ” ， 一 個 國家 或 地區 的 貨幣 政策 目標 ， 只 能 在 貨幣 獨立性 、 資本 自由 流動 和 匯率 穩定 等 三 個 目標 中 選擇 兩 個 ， 而 放棄 第三 個 目標 。 香港 選擇 聯繫 匯率 制度 ， 就是 放棄 貨幣 獨立性 ， 將 貨幣 政策 確定為 維持 匯率 穩定 。 因此 ， 香港 的 貨幣 政策 目標 只有 一 個 ， 就 是 維持 匯率 穩定 。 如果 政策 要 能 同時 達到 多 種 目標 ， 如 壓抑 通脹 ， 減少 失業 和 刺激 經濟 增長 ， 就 會 產生 不 明朗 的 情況 。 從 理論 和 實踐 的 角度 看 ， 聯繫 匯率 政策 的 成功 機會 最 大 。 因為 ， 這 個 制度 符合 諾貝爾 經濟獎 得主 貝根 （ Jan Tinbergen ） 的 觀點 ： 與 同時 嘗試 達到 多 個 目標 相比 ， 一 個 目標 一 種 工具 更 有 可能 成功 。 1993年 ， 諾貝爾 經濟獎 得主 弗里德曼 在 香港 就 表示 ： 一 個 開放 的 小 規模 經濟 體系 將 自己 的 貨幣 與 一 個 主要 目標 的 貨幣 聯繫 會 產生 較 佳 的 效果 ， 特別 是 後者 若 為 與 其 有 密切 的 經濟 關係 的 國家 。 他 認為 ： “ 金融 制度 的 關鍵 在於 它 有 一 個 錨 ， 助 其 定位 ， 香港 的 聯繫 匯率 明顯 與 這 個 模式 吻合 ， 聯繫 匯率 就 是 香港 金融 體系 的 錨 。 ” 香港 聯繫 匯率 制度 背後 的 經濟 哲學 ， 是 香港 自由 市場 經濟 和 自由 企業 制度 ， 就 是 將 調節 經濟 內外 不 平衡 的 嘗試 ， 從 貨幣 匯率 政策 效果 轉移到 宏觀 經濟 政策 的 經濟 體系 本身 。 正 因為 如此 ， 聯繫 匯率 制度 需要 一 系列 因素 的 配合 ， 這些 因素 包括 ： （1） 香港 政府 奉行 審慎 的 公共 財政 政策 。 香港 的 財政 盈餘 從 1986年 來 的 234億 港元 增加 到 1997年 6月 底 的 1822億 港元 。 政府 維持 財政 盈餘 平均 超過 本地 生產 總值 的 2％ ， 1997年 香港 回歸 ， 土地 基金 高達 1970億 港元 的 數額 撥歸 特區 ， 使 香港 的 財政 儲備 高達 3500億 港元 ， 香港 政府 沒有 債務 ， 無論 是 財政 預算 和 國際 收支 ， 都 無需 依賴 政府 債券 集資 所得 來 支付 日常 開支 ， 公眾 從不 害怕 政府 需要 開動 印刷機 印鈔 才 有 資金 運轉 。 （ 2） 香港 擁有 龐大 的 外匯 儲備 。 1997年 底 香港 外匯 儲備 達 6366.73億 港元 ， 折合 美元 約 821.5億 美元 ， 在 全球 排 第三 位 ， 而 人 均 外匯排 第二 位 ， 僅次於 新加坡 。 1997年 6月 ， 香港 的 外匯 儲備 是 通貨 總值 的 7 倍 多 。 M2 的 23.2％ ， M3 的 22.5% ； 而 德國 的 國際 儲備 只 佔 其 貨幣 供應量 的 6％ ， 美 、 日 均 為 2％ ， 國際 結算 銀行 形容 香港 的 聯繫 匯率 制度 是 “ 頗為 特別 的 例子 ” ， 並 說 “ 用作 捍衛 港元 的 兩 大 外匯 儲備 賦予 對 聯繫 匯率 的 承擔 幾乎 不可 比擬 的 見信力 ” 。 （ 3） 香港 擁有 強大 而 審慎 的 銀行 體系 ， 監管 達到 國際 標準 。 1996年 底 ， 香港 銀行 體系 的 平均 資本 充足率 為 17.8％ ， 遠 比 日本 、 美國 、 英國 為 高 。 盈利 持續 增長 。 由於 三 家 發鈔 銀行 同時 是 香港 的 主要 銀行 ， 因此 它們 對 貨幣 穩定 極為 關注 。 （ 4） 香港 經濟 體系 具 靈活性 和 韌力 ， 並且 維持 強勁 增長 。 90年代 前期 GDP 實質 年 增長率 5.5 至 6.0％ 。 研究 結果 顯示 ， 香港 各 項 生產 要素 的 生產力 增長 是 東亞 地區 最 高 的 之 一 ， 這 種 勞工 和 企業家 的 靈活性 及 生產力 使 香港 保持 競爭力 。 香港 憑 此